ΑΝΑΛΥΣΗ ΔΟΜΗΣ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ Έννοια δομής ή διάρθρωσης των κεφαλαίων : η ποσοστιαία συμμετοχή των διαφόρων μορφών κεφαλαίων (ίδια κεφάλαια, βραχυπρόθεσμες και μακροπρόθεσμες υποχρεώσεις) στο συνολικό κεφάλαιο της επιχ. Βασικός σκοπός: Η εκτίμηση της ικανότητας μακροχρόνιας επιβίωσης μιας επιχ. Η σπουδαιότητα της ανάλυσης της δομής των κεφαλαίων έγκειται στην ουσιαστική διαφορά που υπάρχει ανάμεσα στα ίδια και στα δανειακά κεφάλαια της επιχ.

Βασικά χαρακτηριστικά Ιδίων Κεφαλαίων Δεν έχουν εξασφαλισμένη ή υποχρεωτική απόδοση Αποτελούν μόνιμα κεφάλαια και μπορεί συνεπώς, η διοίκηση να υπολογίζει σε αυτά σε περίοδο αντίξοων συνθηκών, και από την άλλη δεν μπορούν να απαιτήσουν τη λήψη μερίσματος. Δεν υπάρχει ορισμένο χρονοδιάγραμμα για την επιστροφή τους στους μετόχους. Λόγω των παραπάνω χαρακτηριστικών τους δικαιούνται και απαιτούν μια αποδοτικότητα μεγαλύτερη από την αμοιβή του Ξ.Κ. Αυτή η αναμενόμενη ή επιδιωκόμενη απόδοση από τους μετόχους από την επένδυσή τους , αποτελεί το κόστος του Ι.Κ. δηλ. του κεφαλαίου των μετόχων.

Βασικά χαρακτηριστικά Δανειακών Κεφαλαίων Κεφάλαια που πρέπει να εξοφληθούν και να καταβληθούν τόκοι για την εξυπηρέτηση τους, σε τακτά χρονικά διαστήματα, ανεξάρτητα από την οικονομική κατάσταση της επιχ. (κεφάλαια υψηλού κινδύνου). Κατά κανόνα εξασφαλίζονται με την εγγραφή εμπράγματων δικαιωμάτων (υποθηκών, προσημειώσεων, ενεχύρων) σε πάγια στοιχεία της επιχ. Οι δανειστές της επιχ. θα υποστούν ζημίες μόνο στην περίπτωση που η επιχ. υποστεί ζημίες μεγαλύτερες από το Ι.Κ. της. Συνεπώς, τα Ξ.Κ. διατρέχουν πολύ μικρότερο κίνδυνο από τα Ι.Κ.και γι αυτό τo λόγο απαιτούν μικρότερη αμοιβή από ότι απαιτούν τα Ι.Κ. ή αλλιώς το κόστος του δανειακού κεφαλαίου είναι μικρότερο από το κόστος του Ι.Κ.

Αριθμοδείκτες Δομής Κεφαλαίων Παρέχουν ενδείξεις για το μακροχρόνιο κίνδυνο χρεοκοπίας που αντιμετωπίζει μια επιχ. 1) Ξένα Κεφάλαια προς συνολικά κεφάλαια (debt ratio): Ξένα Κεφάλαια Σύνολο Ενεργητικού Δείχνει τι ποσοστό του συνόλου των κεφαλαίων ή του ενεργητικού αποτελούν τα Ξ.Κ. και είναι ενδεικτικός του βαθμού προστασίας των πιστωτών από το σύνολο των κεφαλαίων της επιχ. Όσο πιο χαμηλή είναι η τιμή του δείκτη τόσο πιο πρόθυμοι είναι οι πιστωτές να χορηγήσουν πρόσθετες πιστώσεις.

Λόγοι χρησιμοποίησης του Ξένου Κεφαλαίου Oι διοικήσεις των επιχ/σεων επιδιώκουν την χρησιμοποίησή του ξένου κεφαλαίου, γιατί προσφέρει τα εξής σοβαρά πλεονεκτήματα στους μετόχους και γενικότερα στους ιδιοκτήτες: Αύξηση της αποδοτικότητας των Ιδίων Κεφαλαίων Χρηματοοικονομική Μόχλευση (Financial Leverage) Μείωση της φορολογίας της επιχ/σης Οι τόκοι του ξένου κεφαλαίου αποτελούν οργανικό έξοδο και εκπίπτουν από τα ακαθάριστα έσοδα της επιχ. μειώνοντας με αυτόν τον τρόπο τη φορολογία της επιχ. Διατήρηση του ελέγχου της επιχ/σης αφού δεν μεταβάλλεται η αναλογία των μετοχών που κατέχουν στο συνολικό αριθμό των μετοχών της εταιρίας. Εξασφάλιση κατά του πληθωρισμού επειδή από την μια πλευρά η αγοραστική δύναμη του νομίσματος μειώνεται συνεχώς και τα λογιστικά κέρδη των επιχ/σεων εμφανίζονται διογκωμένα και από την άλλη, οι υποχρεώσεις τους για την εξυπηρέτηση των δανείων τους παραμένουν σταθερές.

Αριθμοδείκτες Δομής Κεφαλαίων 2) Δανειακή Επιβάρυνση (debt/equity ratio): Ξένα Κεφάλαια Ίδια Κεφάλαια Δείχνει τι ποσοστό των Ι.Κ. αποτελούν τα Ξ.Κ. και είναι ενδεικτικός του βαθμού προστασίας των πιστωτών με Ι.Κ. Όσο πιο μικρό το ποσοστό των Ξ.Κ. τόσο πιο χαμηλή είναι η δανειακή επιβάρυνση της επιχ. και επομένως, μικρότερος ο κίνδυνος αφερεγγυότητας και το αντίθετο. Αποτελεί παραλλαγή του προηγούμενου, αλλά χρησιμοποιείται ευρύτατα στην πράξη.

Αριθμοδείκτες Δομής Κεφαλαίων 3) Σύνολο Ενεργητικού προς Ίδια Κεφάλαια (Leverage): Σύνολο Ενεργητικού Ίδια Κεφάλαια Απεικονίζει το ποσοστό των στοιχείων του ενεργητικού που έχει αποκτηθεί με Ι.Κ. Επομένως, όσο πιο υψηλό το ποσοστό αυτό τόσο πιο μεγάλη ασφάλεια παρέχεται στους πάσης φύσεως πιστωτές, ιδίως σε αυτούς που έχουν εμπράγματες ασφάλειες.

Αριθμοδείκτης Κάλυψης Τόκων: (Interest Coverage ratio) Καθ. κέρδη Εκμεταλλεύσεως προ φόρων και τόκων Σύνολο τόκων Εκφράζει τη σχέση μεταξύ των λειτουργικών καθαρών κερδών μιας επιχ. και των τόκων με τους οποίους επιβαρύνεται για τα ξένα μακροπρόθεσμα κεφάλαια. Παρέχει ένδειξη για το περιθώριο ασφάλειας που απολαμβάνουν οι μακροχρόνιοι πιστωτές καθόσον εμφανίζει την ικανότητα της επιχ. να εξοφλεί τους τόκους των ξένων κεφαλαίων από τα κέρδη της Ο αριθμοδείκτης αυτός σε συνδυασμό με τον αριθμ/κτη δανειακών κεφαλαίων παρέχει ένδειξη του βαθμού και της αποτελεσματικής χρησιμοποιήσεως των ξένων κεφαλαίων από την επιχ.

Παράδειγμα Ο δείκτης δανειακής επιβάρυνσης ήταν μόνο 0,9 φορές το 2003 Αριθμοδείκτες διαθρώσεως κεφαλαίων και βιωσιμότητας της επιχ. «SUN» A.E. 2003 2004 1. Δανειακή Επιβάρυνση (ΞΚ/ΙΚ) 0,9 φ. 0,7 φ. 2. Δείκτης κάλυψης τόκων (ΚΕΠΦΤ/Τ) 34,0 φ. 16,8 φ. Ο δείκτης δανειακής επιβάρυνσης ήταν μόνο 0,9 φορές το 2003 και 0,7 φορές το 2004. Λόγω του χαμηλού μακροπρόθεσμου δανεισμού της επιχ. ο αριθμοδείκτης κάλυψης τόκων ήταν 34,0 φορές το 2003 και 16,8 φορές το 2004. Ο δείκτης αυτός, παρότι μειώθηκε δεν αποτελεί πρόβλημα για την επιχ.

ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΟΙ ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΕΣ (Investment ratios) Χρησιμοποιούνται από τους επενδυτές όταν πρόκειται να αποφασίσουν αν θα πρέπει να αγοράσουν, να πωλήσουν ή να διατηρήσουν την επένδυσή τους σε μετοχικούς τίτλους μιας επιχ.

Κέρδη ανά μετοχή (Earnings per share-E.P.S.) Καθαρά Κέρδη χρήσεως Μέσος αριθμός μετοχών σε κυκλοφορία Απεικονίζει το ύψος των καθαρών κερδών που αντιστοιχεί σε κάθε μετοχή της επιχ. Αντανακλά την κερδοφόρα δυναμικότητα μιας επιχ. με βάση τη μια μετοχή της και χρησιμοποιείται ευρύτατα.

Ταμειακή ροή ανά μετοχή (Cash flow per share) Καθαρά Κέρδη χρήσεως + Αποσβέσεις χρήσεως Αριθμός μετοχών σε κυκλοφορία Ως ταμειακή ροή ορίζεται το ύψος των κεφαλαίων εισέρευσαν στην επιχ. σαν αποτέλεσμα της δραστηριότητας της, μετά την αφαίρεση όλων των καταβληθεισών δαπανών. Ο δείκτης αυτός χρησιμοποιείται σαν συμπλήρωμα του δείκτη καθ. Κερδών ανά μετοχή και είναι πολύ χρήσιμος στις περιπτώσεις συγκρίσεων μεταξύ επιχ/σεων. Η ταμειακή ροή ανά μετοχή είναι στοιχείο περισσότερο συγκρίσιμο από ότι τα καθ. Κέρδη ανά μετοχή, λόγω των διαφορετικών μεθόδων και της πολιτικής αποσβέσεων που εφαρμόζει κάθε επιχ.

Μέρισμα ανά μετοχή (Dividends per share) Σύνολο μερισμάτων αριθμός μετοχών σε κυκλοφορία Παρέχει ένδειξη του ποσοστού των κερδών που μοιράζονται στους μετόχους και αυτού που παρακρατείται από την επιχ. με την μορφή διαφόρων αποθεματικών Προκειμένου τα στοιχεία του δείκτη να καταστούν σύγκριμα με αντίστοιχα προηγούμενων χρήσεων θα πρέπει να λαμβάνεται υπόψη τυχόν διανομή δωρεάν μετοχών από κεφαλαιοποιήσεις κερδών, αποθεματικών και υπεραξίας παγίων στοιχείων, καθώς και τυχόν κατάτμηση (split) ή σύμπτυξη μετοχών (reverse split)

Μέρισμα ανά μετοχή της επιχ. «ΑΒΓ» A.E. Παράδειγμα Προσαρμογή μερισμάτων ανά μετοχή μιας επιχ. στην οποία την χρήση 2004 έγινε κατάτμηση του αριθμού των μετοχών της (split) κατ’ αναλογία 1 παλαιά μετοχή προς 3 νέες. Μέρισμα ανά μετοχή της επιχ. «ΑΒΓ» A.E. 2002 2003 2004 Σύνολο μερισμάτων (€) 5.000.000 7.000.000 9.000.000 Αριθμός μετοχών 200.000 250.000 750.000 Διανεμηθέν μέρισμα ανά μετοχή (€) 25 28 12 Προσαρμοσμένο μέρισμα ανά μετοχή (€) 6,7 9,3

Σχόλια: Η προσαρμογή των μερισμάτων των προηγ. χρήσεων 2003 και 2002 έγινε με βάση τον αριθμό των μετοχών που προέκυψαν μετά την κατάτμηση. Εάν δεν γινόταν προσαρμογή των μερισμάτων των προηγ. χρήσεων η εικόνα θα ήταν παραπλανητική και θα έδειχνε κάμψη του μερίσματος, ενώ συμβαίνει το αντίθετο αφού το μέρισμα ανά μετοχή παρουσιάζει συνεχή αύξηση.

Μερισματική απόδοση (Current dividend yield) Μέρισμα ανά μετοχή Τιμή μετοχής στο χρηματιστήριο Δείχνει πόσο συμφέρουσα είναι η επένδυση σε μετοχές μιας δεδομένης επιχ., όταν κάποιος τις αγοράσει σε μια δεδομένη στιγμή στην τρέχουσα χρηματιστηριακή τους αξία Όσο μεγαλύτερη είναι η μερισματική απόδοση μιας μετοχής τόσο πιο ελκυστική είναι η μετοχή για τους επενδυτές Οι μερισματικές αποδόσεις διαφόρων επιχ/σεων σημαντικά μεταξύ τους διότι το ύψος των μερισμάτων που καταβάλλει κάθε μια εξαρτάται από τη μερισματική πολιτική που ακολουθεί.

Εσωτερική αξία μετοχής (Book value per share) Σύνολο Ιδίων κεφαλαίων Αριθμός μετοχών σε κυκλοφορία Δεν χρησιμοποιείται ευρέως διότι: Η αξία των ιδίων κεφαλαίων αναφέρεται σε ιστορικές τιμές, όποτε δεν ανταποκρίνεται στην πραγματικότητα

Χρηματιστηριακή τιμή προς εσωτερική αξία μετοχής (Price to Book value ratio) Χρηματιστηριακή τιμή μετοχής Εσωτερική αξία μετοχής Δείχνει πόσες φορές την εσωτερική αξία της μετοχής διαπραγματεύεται η τιμή των μετοχών μιας επιχ. στην Αγορά Παρέχει ένδειξη για το εάν η μετοχή είναι υποτιμημένη ή υπερτιμημένη στη χρηματιστηριακή αγορά σε σχέση με την εσωτερική της αξία

Τιμή προς κέρδη ανά μετοχή (Price earnings ratio, P/E) Χρηματιστηριακή τιμή μετοχής Κέρδη ανά μετοχή Δείχνει πόσες φορές διαπραγματεύεται μια μετοχή τα κέρδη της τρέχουσας ή προηγουμένης χρήσεως στο χρηματιστήριο ή εναλλακτικά πόσα λεπτά είναι διατεθειμένος να καταβάλλει ένας επενδυτής για κάθε λεπτό κέρδους της επιχ. Ο αριθμοδείκτης αυτός είναι πάντοτε θετικός και δεν υπολογίζεται όταν η επιχ. έχει ζημίες Θεωρητικά, μια υψηλή τιμή του δείκτη δείχνει ότι οι επενδυτές αγοράζουν την μετοχή διότι έχουν εμπιστοσύνη στη μελλοντική ικανότητα της επιχ. να πραγματοποιεί κέρδη.

Παράδειγμα Επενδυτικοί αριθμοδείκτες της επιχ. «SUN» A.E. 2003 2004 1. Τιμή προς κέρδη ανά μετοχή (P/E) 43,47/0,59=73,7 φ. 18,21/0,28=65,0 φ. 2. Μερισματική απόδοση - Σχόλια: Το P/E της επιχ. μειώθηκε από 73,7 φορές το 2003 σε 65,0 φορές το 2004, που υποδεικνύει ότι οι επενδυτές έχουν μειωμένη εμπιστοσύνη στην επιχ. Επειδή η επιχ. δεν πληρώνει μέρισμα, μπορούμε να συμπεράνουμε ότι οι επενδυτές αναμένουν την απόδοση να προέλθει από την επίτευξη κερδών κεφαλαίου

ΤΟ ΜΟΝΤΕΛΟ ΤΟΥ ALTMAN Ο Altman χρησιμοποίησε (1960) το γραμμικό μοντέλο πολυμεταβλητής διαφοροποίησης (Z score model) για την κατάταξη των επιχειρήσεων και την εκτίμηση του κινδύνου πτώχευσης τους. Με αυτή τη μέθοδο καθορίζεται μία γραμμική συνάρτηση των χρηματοοικονομικών δεικτών των επιχειρήσεων, έτσι ώστε να επιτευχθεί ένας ικανοποιητικός διαχωρισμός ανάμεσα στις ομάδες που ορίζονται a priori π.χ. πτωχευμένες – μη πτωχευμένες. Έτσι εκτιμώνται οι τιμές των συντελεστών μιας γραμμικής συνάρτησης της μορφής: Z = k1*x1 + k2*x2 + … +kn * xn

k1, k2 …kn είναι οι συντελεστές διαφοροποίησης Z = k1*x1 + k2*x2 + … +kn * xn Όπου, k1, k2 …kn είναι οι συντελεστές διαφοροποίησης x1, x2 …xn είναι οι ανεξάρτητες μεταβλητές, δηλαδή οι χρηματοοικονομικοί δείκτες των επιχειρήσεων Z είναι το όριο διαφοροποίησης μεταξύ πτωχευμένων και μη πτωχευμένων επιχειρήσεων. x1 είναι το Κεφάλαιο κίνησης (κυκλοφορούν ενεργητικό μείον βραχυχρόνιες υποχρεώσεις) / Σύνολο Ενεργητικού x2 είναι τα Παρακρατηθέντα Κέρδη / Σύνολο Ενεργητικού x3 είναι τα Κέρδη προ φόρων και τόκων / Σύνολο Ενεργητικού x4 είναι η αγοραία αξία / Σύνολο Υποχρεώσεων x5 είναι οι Πωλήσεις / Σύνολο Ενεργητικού

Η γραμμική εξίσωση του Altman (z-score equation) είναι: Z = 1.2*x1 + 1.4*x2 + 3.3.*x3 + 0.6*x4 + 1.0*x5 Εάν z<2,675 τότε η εταιρεία έχει πιθανότητες 95% να πτωχεύσει σε ένα έτος. Εάν z>2,675 τότε η εταιρεία δεν αντιμετωπίζει προβλήματα. Εάν 1,81<z<2,99 τότε η εταιρεία βρίσκεται στην «γκρίζα ζώνη». Εάν z<=1,81 τότε η εταιρεία θα πτωχεύσει. Εάν z>=2,99 τότε η εταιρεία είναι υγιής.