1 Εθνικό και Καποδιστριακό Πανεπιστήμιο Αθηνών Μάθημα: Οικονομικές Πολιτικές και Εξελίξεις στην Ελληνική Οικονομία Ακαδημαϊκό έτος: Διδάσκων: Π.Ε. Πετράκης Γραφείο: Σταδίου 5, (Γραφείο 110) Ώρες γραφείου: Τετάρτη 14:00-15:00 Τηλέφωνο: Site:

2 Διάλεξη 1 η Παγκόσμια Εξέλιξη Η Μεγάλη Ύφεση Τα Ευρωπαϊκά Χαρακτηριστικά της και η Θέση της Ελλάδας

Δομή Διάλεξης Α. Η Παγκόσμια Εξέλιξη Β. Οι Επιπτώσεις στη Σχετική Θέση της Ευρώπης στον Κόσμο Γ. Τα Αίτια της Κρίσης • Secular Stagnation • Μειωμένη Ζήτηση Δ. Η Εξέλιξη της Ελληνικής Κρίσης και της Κρίσης στην Ευρωζώνη 3

Α. Η Παγκόσμια Εξέλιξη 4

Μερίδιο κατανάλωσης της μεσαίας τάξης σε παγκόσμιο επίπεδο (%) Πηγή: Kharas (2010).

ΑΕΠ στην Ευρώπη και στον Κόσμο Πηγή: Kharas (2010), NIC (2012) για την Κατάσταση του Κόσμου Ι και εκτιμήσεις για την Κατάσταση του Κόσμου ΙΙ. Σημείωση: Το NIC αναπτύσσει τρεις επιπλέον διαφορετικές προβολές οι οποίες έχουν αντικατασταθεί από τον συγγραφέα με μία, την Κατάσταση του Κόσμου ΙΙ. Όπως εξηγείται και στο κείμενο η εξέλιξη αυτή εκπροσωπεί την καλύτερη εκδοχή της εξέλιξης του κόσμου.

Παγίδα Χαμηλής Μεγέθυνσης Πηγή: UN, World Economic Situation and Prospects 2013.

Μεγέθυνση του ΑΕΠ στην Ευρωζώνη και τις ΗΠΑ Πηγή: IMF, WEO database, Ernst and Young (2012), CBO (2013), CEPII (2012) and own calculations.

Β. Οι Επιπτώσεις στη Σχετική Θέση της Ευρώπης στον Κόσμο 9

Ποσοστά Ανεργίας 10

Πραγματικό ΑΕΠ (1999=100) 11

Δείκτης Τιμών Καταναλωτή (1999=100) 12

Δείκτης εξέλιξης του Total Factor Productivity στις χώρες της Ευρωπαϊκής Ένωσης και της Ευρωζώνης (2000 = 100) Πηγή: AMECO.

Ποσοστό συμμετοχής από επιλεγμένες χώρες και περιοχές σε παγκόσμιο ΑΕΠ, (σε συναλλαγματικές ισοτιμίες 2005) Πηγή: Benassy-Quere and Pisani-Ferry (2011).

Ευρωπαϊκός Ρυθμός Μεγέθυνσης και Κύριες Θεσμικές Μεταβολές 15 Πηγή: Petrakis et al. (2013).

Γ. Τα Αίτια της Κρίσης Secular Stagnation Μειωμένη Ζήτηση 16

Διαρκής Οικονομική Στασιμότητα (1/5) • Κατά την περίοδο μιας διαρκής οικονομικής στασιμότητας (secular stagnation) ο αποπληθωρισμός και τα αρνητικά επιτόκια δημιουργούν αντικίνητρα για νέες επενδύσεις καθώς οι αποδόσεις είναι πολύ χαμηλές. • Καθώς οι μακροχρόνιες επενδύσεις (υποδομές, εκπαίδευση) περιορίζονται τίθεται σε κίνδυνο η διατήρηση μιας σταθερής μελλοντικής οικονομικής ανάπτυξης. • Η απουσία τέτοιων επενδύσεων οδηγεί σε μείωση του εισοδήματος, περαιτέρω απουσία νέων επενδύσεων και εν τέλει εκροή αποταμιεύσεων δημιουργώντας μια μακροχρόνια στασιμότητα. 17

Διαρκής Οικονομική Στασιμότητα (2/5) • Τα πολύ χαμηλά επιτόκια και οι συνθήκες αποπληθωρισμού που εμφανίζονται στην Ευρωζώνη δημιουργούν πρόσθετους προβληματισμούς αναφορικά με την αντιμετώπιση της κρίσης. • Ορατή είναι απειλή του αποπληθωρισμού καθώς ο προσδοκώμενος πληθωρισμός της Ευρωζώνης για τα επόμενα δύο χρόνια αναμένεται να διαμορφωθεί ελάχιστα πάνω από το 1%. • Η διαμόρφωση του πληθωρισμού κάτω από τον προσδοκώμενο πληθωρισμό έχει ως συνέπεια την ανακατανομή του πλούτου από τους υπερχρεωμένους στους πιστωτές αυξάνοντας το βάρος των οφειλετών. Έτσι η αποκλιμάκωση του πληθωρισμού υπονομεύει τη βιωσιμότητα του χρέους ιδίως στις χώρες της περιφέρειας. 18

Διαρκής Οικονομική Στασιμότητα (3/5) • Πριν από το ξέσπασμα της κρίσης ο πληθωρισμός στις χώρες της περιφέρειας διαμορφωνόταν λίγο πάνω από το 2% ενώ στη Γερμανία ήταν χαμηλότερος. Ως μέρος της προσπάθειας για ανάκτησης της ανταγωνιστικότητας στις χώρες της περιφέρειας ο πληθωρισμός στις χώρες του κέντρου θα πρέπει να αυξηθεί ώστε να βελτιωθούν οι σχετικές τιμές υπέρ των πρώτων. • Στη Γερμανία συνεχίζουν να υπάρχουν φόβοι πως μια αύξηση του πληθωρισμού θα οδηγήσει σε απομείωση της αξίας των αποταμιεύσεών τους. Η ΕΚΤ θα έπρεπε ωστόσο να συμβάλει ώστε να διατηρηθεί ο πληθωρισμός κοντά στο 2%, αποδεχόμενη υψηλότερα επίπεδα πληθωρισμού στη Γερμάνια. 19

Διαρκής Οικονομική Στασιμότητα (4/5) • Η πτώση του σημείου ισορροπίας των πραγματικών επιτοκίων την τελευταία δεκαετία εξηγεί (α) την έλλειψη πιέσεων για αύξηση της ζήτησης πριν την κρίση, και (β) τους αναιμικούς ρυθμούς μεγέθυνσης μετά την κρίση. • Στα χρόνια πριν την κρίση, το φθηνό χρήμα και η απορύθμιση των αγορών θα έπρεπε να ασκούσαν αυξητικές πιέσεις στη ζήτηση αυξάνοντας τον πληθωρισμό και δημιουργώντας φούσκες στην αγορά. Ωστόσο, η οικονομία απέτυχε να υπερθερμανθεί και υπήρξε σημαντική κάμψη. • Στα χρόνια που ακολούθησαν μετά την κρίση, η ανάκαμψη θα έπρεπε να είναι αρκετά ισχυρή. Αντίθετα ήταν αρκετά ασθενής. Η απασχόληση δεν αυξήθηκε ενώ το παραγωγικό κενό παραμένει να είναι υψηλό. Μια μεγάλη πτώση του σημείου ισορροπίας του επιτοκίου έχει ως συνέπεια να αντισταθμίσει οποιαδήποτε θετική επίδραση στη ζήτηση από την πολιτική χαμηλών επιτοκίων πριν από την κρίση. 20

Πώς όμως η έλλειψη ζήτησης θα μπορέσει να αντιμετωπιστεί ώστε να αυξηθεί ο πληθωρισμός; • Η απάντηση θα μπορούσε να είναι να δημιουργηθούν οι κατάλληλες συνθήκες υπερθέρμανσης της οικονομίας ώστε να αυξηθούν οι τιμές. Ωστόσο υπάρχει ο κίνδυνος κάποια στιγμή να σκάσουν οι φούσκες και να οδηγηθούμε πάλι σε ύφεση. Η χρησιμοποίηση της νομισματικής πολιτικής για να μειωθούν τα πραγματικά επιτόκια ενέχουν τον κίνδυνο να δημιουργήσουν στρεβλώσεις στην οικονομία. • Ανάγκη εύρεσης ενδεδειγμένων πολιτικών σήμερα: Οι διαρθρωτικές μεταβολές, η βελτίωση του επενδυτικού κλίματος και η ανάπτυξη ενός διεθνούς χρηματοπιστωτικού συστήματος είναι ο σωστός δρόμος. • Η πρόσφατη μείωση των επιτοκίων της ΕΚΤ αναμένεται να βοηθήσει τις τράπεζες της περιφέρειας, ωστόσο η παροχή πίστωσης στην πραγματική οικονομία αναμένεται να είναι περιορισμένη. Και με επιτόκια ήδη κοντά στο μηδέν η οικονομία γίνεται ακόμα πιο αδύναμη να αντιδράσει. Η νομισματική πολιτική έχει ασθενή επίδραση και οριακή επίδραση μέσω μιας ενδεχόμενης ποσοτικής χαλάρωσης. 21

Διαρκής Οικονομική Στασιμότητα (5/5) • Μια εναλλακτική προσέγγιση για την αντιμετώπιση του αποπληθωρισμού στην Ευρωζώνη θα ήταν να προχωρούσε η ΕΚΤ στην αγορά χαρτοφυλακίων με εταιρικά ομόλογα. • Με αυτό τον τρόπο θα μπορούσε να μειώσει το κόστος δανεισμού των μεγάλων εταιριών. • Ωστόσο, το πρόβλημα πίστωσης των μικρών εταιριών της περιφέρειας θα εξακολουθούσε να υφίσταται. • Η νομισματική πολιτική της ΕΚΤ θα πρέπει να συνοδεύεται από αναδιάρθρωση των ισολογισμών των Ευρωπαϊκών τραπεζών ώστε να δημιουργηθεί ένα υγιές τραπεζικό σύστημα το οποίο θα μπορεί να διοχετεύσει ρευστότητα στην πραγματική οικονομία και θα δίνει παράλληλα τα κίνητρα στις επιχειρήσεις για νέες επενδύσεις. 22

Η Τρέχουσα Κατάσταση της Κρίσης και οι Εγχώριες Επιρροές Η ασθενής ζήτηση προέρχεται από εγχώριες και διεθνείς πηγές. Οι εγχώριες πηγές προέρχονται από τρεις τύπους αιτιών: μακροπρόθεσμες αιτίες, μεσοπρόθεσμες αιτίες και την προκληθείσα πολιτική. 23

Ύφεση, Απομόχλευση και Μεγέθυνση στην Ευρωζώνη και τις ΗΠΑ 24 Πηγή: McKinsey (2010).

Ο κύκλος της λιτότητας, της απομόχλευσης και του αποπληθωρισμού 25

Εξέλιξη της «εμπιστοσύνης στην ΕΚΤ» στις χώρες της Βόρειας και της Νότιας Ευρώπης Πηγή: European Commission, Public Opinion. Σημείωση: Πρόκειται για απαντήσεις σε ερωτηματολόγια του ευρωβαρόμετρου, σταθμισμένα με βάση το συνολικό πληθυσμό κάθε χώρας (μέσος όρος κάθε έτους).

Καθαρό εμπορικό ισοζύγιο της Γερμανίας, σε σχέση με την Ευρωζώνη και τον υπόλοιπο κόσμο (εκατομ. ευρώ) Πηγή: Eurostat (bop_q_c).

Δείκτης Δημοκρατίας Πηγή: Economist Intelligence Unit. Σημείωση: Στις παρενθέσεις εμφανίζονται η βαθμολογία της εκάστοτε χώρας ανάμεσα στις 167 χώρες.

Κόστη και κίνδυνοι Σημείωση: Η παροχή ρευστότητας από την ΕΚΤ αποτελεί άθροισμα επιμέρους διαδικασιών (Main refinancing operations, Longer-Term refinancing operations, Marginal lending facility, Other Liquidity-providing operations).

Δ. Η Εξέλιξη της Ελληνικής Κρίσης και της Κρίσης στην Ευρωζώνη 30

31 Οι χρονικές φάσεις της κρίσης (Δεκ Μάιος 2010)

Η Ιστορική Εξέλιξη της Κρίσης στην Ευρωζώνη (1/6) • Η έναρξη της κρίσης στην Ευρώπη σημειώνεται τον Οκτώβριο του 2009, όταν η νέα κυβέρνηση στην Ελλάδα αποκάλυψε ότι το μέγεθος του δημοσιονομικού ελλείμματος ήταν πολύ μεγαλύτερο από αυτό που ανέφερε η προηγούμενη κυβέρνηση. • Το Δεκέμβριο του 2009, οι τρεις οίκοι αξιολόγησης -Fitch, Moody’s and Standard and Poor’s- υποβάθμισαν την πιστοληπτική αξιολόγηση της Ελλάδας. Τον Απρίλιο του 2010, το κόστος δανειοδότησης της Ελληνικής οικονομίας έφτασε το 8.7%. • Έτσι λοιπόν, έγινε εμφανής η ανάγκη διάσωσης της χώρας από την Ευρωπαϊκή Ένωση και το ΔΝΤ το Μάιο του Το σύνολο του τριετούς πακέτου διάσωσης για την Ελληνική οικονομία ήταν της τάξης των €110 δις. • Την ίδια περίοδο, οι Υπ. Οικονομικών ανακοίνωσαν τη δημιουργία του European Financial Stability Facility (EFSF), ταμείο της τάξης των €500 δις, ενώ η ΕΚΤ δημιούργησε το Securities Market Program (SMP). 32

Η Ιστορική Εξέλιξη της Κρίσης (2/6) • Τον Οκτώβριο του 2010, ο οίκος αξιολόγησης Fitch υποβάθμισε την πιστοληπτική αξιολόγηση της Ιρλανδίας ενώ η απόδοση των 10ετών ομολόγων της αυξήθηκε κατά 250 μ.β. • Εν τω μεταξύ, το Νοέμβριο του ίδιου έτους και η Ιρλανδία έπρεπε να δεχτεί βοήθεια μέσω του μηχανισμού διάσωσης ύψους €85 δις, λόγω της έντονης ανησυχίας για το υψηλό κόστος διάσωσης του Ιρλανδικού. Το Δεκέμβριο του ίδιου έτους, και οι οίκοι Moody’s και Standard and Poor’s υποβάθμισαν την πιστοληπτική αξιολόγηση της χώρας. • Το Μάρτιο του 2011, οι αρχηγοί της Ευρωζώνης συμφώνησαν στη μείωση των επιτοκίων για τα Ελληνικά δάνεια στο 5% και αύξηση της περιόδου λήξης κατά 7.5 έτη. Ταυτόχρονα συμφώνησαν στην ενίσχυση του EFSF στα €440 δις. • Η κατάσταση στην Ευρωπαϊκή οικονομία άρχισε να επιδεινώνεται το καλοκαίρι του 2011, όταν η ανησυχία στις αγορές εντάθηκε λόγω της ύπαρξης έντονης φημολογίας περί εξόδου της Ελληνικής οικονομίας από την Ευρωζώνη και εφαρμογής δεύτερου προγράμματος δημοσιονομικής προσαρμογής στη χώρα. 33

Η Ιστορική Εξέλιξη της Κρίσης (3/6) • Τελικά, η Ελλάδα δέχτηκε νέο πακέτο βοήθειας ύψους €109 δις, που περιλαμβάνει αύξηση των λήξεων των ομολόγων (από 15 σε 30 έτη), συμμετοχή του ιδιωτικού τομέα (21% haircut), επαναγορά ομολόγων στη δευτερογενή αγορά, και μείωση των επιτοκίων από το προηγούμενο πακέτο βοήθειας (περίπου στο 3,5%). • Κατά την ίδια περίοδο ξέσπασαν επίσης σημαντικά προβλήματα στο Ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα, το οποίο άρχισε να αντιμετωπίζει σημαντικές δυσκολίες αναφορικά με την έλλειψη ρευστότητας. • Ως αντιμετώπιση των προβλημάτων, δημιουργήθηκε ο European Stability Mechanism (ESM), διάδοχος του EFSF. • Το Σεπτέμβριο του 2011, ο οίκος αξιολόγησης Standard and Poor’s υποβάθμισε την Ιταλία, αναδεικνύοντας τις αρνητικές προοπτικές ανάπτυξης και το εύθραυστο πολιτικό περιβάλλον της χώρας. Ένα μήνα αργότερα, η Ιταλία αλλά και η Ισπανία υποβαθμίστηκαν περεταίρω από τους τρεις μεγάλους οίκους αξιολόγησης. Το Νοέμβριο του 2011, η κρίση είχε πλήξει και τη Γαλλία. 34

Η Ιστορική Εξέλιξη της Κρίσης (4/6) • Μια θετική παρέμβαση στα προβλήματα αυτά ήταν τα 3ετή LTROs από την ΕΚΤ, τα οποία συμφωνήθηκαν στις 21 Δεκεμβρίου Μέσω αυτών η ΕΚΤ παρείχε περίπου €1 τρις φθηνό χρήμα σε πολλές Ευρωπαϊκές τράπεζες. Άμεσο αποτέλεσμα ήταν θετικές επιδράσεις στη χρηματοδότηση των τραπεζών και στις αποδόσεις των ομολόγων. Έτσι, στις αρχές του 2012 οι Ευρωπαϊκές τράπεζες κατάφεραν να καλύψουν τις χρηματοδοτικές τους ανάγκες. • Τον Ιανουάριο του 2012, ο οίκος Standard and Poor’s προχώρησε σε υποβάθμιση 9 Ευρωπαϊκών χωρών. • Στις 3 Φεβρουαρίου 2012, η Ισπανική κυβέρνηση υιοθέτησε μια σειρά νέων μέτρων για να την αναδιάρθρωση και την ενίσχυση του τραπεζικού της τομέα. • Στις 21 Φεβρουαρίου οι αρχηγοί της ΕΕ συμφώνησαν για την παροχή δεύτερου πακέτου διάσωσης για την Ελλάδα, με οριακά αυξημένη τη συμμετοχή των ιδιωτών (53,3% haircut). Η επίσημη αποδοχή του δεύτερου προγράμματος καθυστέρησε μέχρι την ολοκλήρωση του PSI και πραγματοποιήθηκε λίγες μέρες αργότερα. 35

Η Ιστορική Εξέλιξη της Κρίσης (5/6) • Το Δεκέμβριο του 2011, οι αρχηγοί της ΕΕ συμφώνησαν στη δημιουργία μιας European Fiscal Compact σύμφωνα με την οποία τέθηκε ένα όριο της τάξης του 0.5% του ΑΕΠ στο έλλειμμα και να μειωθεί το κρατικό χρέος των χωρών που είναι άνω του 60% του ΑΕΠ κατά 1/20 ο ανά έτος. • Το Μάρτιο του 2012 το Eurogroup αποφάσισε να προχωρήσει στο Δεύτερο Πρόγραμμα Προσαρμογής για την Ελλάδα. Επίσης, τον ίδιο μήνα, η Ισπανική κυβέρνηση στον προϋπολογισμό του 2012 παρουσίασε €27,3 δις νέα μέτρα λιτότητας. • Τον Απρίλιο του 2012, ο οίκος Standard and Poor’s υποβάθμισε την πιστοληπτική βαθμολόγηση 16 Ισπανικών τραπεζών. Προκειμένου να καθησυχάσει τις αγορές, η Ισπανική κυβέρνηση ενέκρινε μια νέα δέσμη μέτρων για την ενίσχυση του τραπεζικού συστήματος. Επιπλέον, η Ισπανία αποτελεί την πρώτη χώρα η οποία ζήτησε βοήθεια προκειμένου να ανακεφαλοποιήσει το τραπεζικό της σύστημα. 36

Η Ιστορική Εξέλιξη της Κρίσης (6/6) • Το Δεκέμβριο του 2012, ο οίκος Moody’s προχώρησε σε υποβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Στήριξης (ESM) και του Ευρωπαϊκού Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (EFSF) από την κατηγορία Aaa σε Aa1. Επίσης, πραγματοποιήθηκε υποβάθμιση της Ελλάδας από τον οίκο Standard & Poor’s σε καθεστώς επιλεκτικής χρεοκοπίας από την κατηγορία υψηλού κινδύνου (CCC), λόγω της επικείμενης επαναγοράς του χρέους, ενώ μόλις 13 μέρες μετά πραγματοποιήθηκε αναβάθμισή της στο Β-, από τον ίδιο οίκο. • Κατάρρευση του τραπεζικού συστήματος στην Κύπρο: Κούρεμα των κυπριακών καταθέσεων στις 16 Μαρτίου Μεγάλη πτώση των χρηματιστηρίων στο άνοιγμα της 18 ης Μαρτίου παγκοσμίως. Φόβοι για έξοδο της Κύπρου από την Ευρωζώνη και διάχυση της κρίσης. Παράλληλα το Κυπριακό κοινοβούλιο με ψήφισμά του επιβάλει έλεγχο στην ελεύθερη κίνηση των κεφαλαίων. • ΔΝΤ και ΕΕ συμφωνούν στις 25 Μαρτίου για παροχή βοήθειας στην Κύπρο. Τις προηγούμενες μέρες η Ρωσία είχε αρνηθεί οποιαδήποτε βοήθεια προς την Κύπρο και τη διάσωση του τραπεζικού της συστήματος. 37

Χώρες με τη μεγαλύτερη έκθεση στο δημόσιο χρέος της Ελλάδας, της Πορτογαλίας, της Ισπανίας και της Ιρλανδίας (Δεκ Σεπ. 2012) 38