Κεφαλαιακός Προϋπολογισμός 2 Σαριαννίδης Νικόλαος Πτυχίο Στατιστικής, MSc in Investments, PhD in Finance

Προϋπολογισμός Επενδύσεων Η διαδικασία με την οποία σχεδιάζονται οι μακροπρόθεσμες δαπάνες της επιχείρησης – Σε στοιχεία με διάρκεια μεγαλύτερη του ενός έτους Η διαδικασία περιλαμβάνει – την αξιολόγηση των επενδυτικών στοιχείων – την απόφαση της αποδοχής ή απόρριψης Για την αξιολόγηση των επενδύσεων υποθέτουμε – ότι οι πρόσθετες ταμειακές ροές είναι δεδομένες Ο προϋπολογισμός επενδύσεων γίνεται κάτω από συνθήκες βεβαιότητας Υποθέτουμε ότι η απόδοση που απαιτεί η επιχείρηση από τα επενδυτικά προγράμματα για να κάνει αποδεκτά είναι δεδομένη και ίδια για όλα τα προγράμματα

Υποθέτουμε ότι ο κίνδυνος ή ποιότητα των εξεταζομένων προτάσεων δεν διαφέρει από τον κίνδυνο των υπαρχόντων επενδυτικών έργων. Υποθέτουμε ότι η σύνθεση των κεφαλαίων με τα οποία χρηματοδοτούνται τα νέα προγράμματα είναι ίδια με εκείνη με την οποία έχουν χρηματοδοτηθεί τα ήδη υπάρχοντα επενδυτικά προγράμματα. Υποθέτουμε ότι η μερισματική πολιτική της επιχείρησης παραμένει σταθερή έτσι ώστε η συνολική αξία της επιχείρησης δεν μεταβάλλεται και επομένως δεν μεταβάλλεται και το κόστος κεφαλαίου.

Ράντα ετήσιων καθαρών χρηματορροών Οι ετήσιες καθαρές χρηματορροές της επενδύσεως αποτελούν μια ράντα. Η ράντα αυτή καλύπτει – τόσο την περίοδο κατασκευής – όσο και την περίοδο λειτουργικής ζωής της επενδύσεως. Παραδοχή: οι ετήσιες καθαρές χρηματορροές λαμβάνουν χώρα στο τέλος των αντίστοιχων ετών.

Τοποθετούμε το έτος μηδέν με δύο τρόπους: – Στο τέλος της περιόδου κατασκευής του έργου, δηλαδή στο χρόνο της περατώσεως του, στον οποίο αρχίζει και η περίοδος της λειτουργικής ζωής του Στην έναρξη της περιόδου κατασκευής του έργου

Επομένως, – αν η περίοδος κατασκευής είναι m έτη και – η περίοδος λειτουργικής ζωής του έργου είναι n έτη, τότε το πλήθος των ετήσιων καθαρών χρηματορροών της επενδύσεως θα είναι m+n. H ετήσια καθαρή χρηματορροή ΧΡ t μπορεί να δείχνει – είτε εκροή οπότε θα είναι αρνητική, – είτε εισροή οπότε θα είναι θετική,

Eπιλέγουμε τον πρώτο τρόπο για τους εξής λόγους: Το άθροισμα των ανηγμένων στο έτος 0 ετήσιων καθαρών επενδυτικών χρηματορροών εμφανίζει το κόστος του επενδυτικού έργου. Το εν λόγω κόστος περιλαμβάνει και τους τόκους των καθαρών επενδυτικών εκροών. Δεδομένου ότι οι τόκοι αυτοί δημιουργούνται κατά την περίοδο κατασκευής του έργου, ονομάζονται τόκοι κατασκευαστικής περιόδου.

Eπιλέγουμε τον πρώτο τρόπο για τους εξής λόγους: Το άθροισμα των προεξοφλημένων στο έτος μηδέν ετήσιων καθαρών χρηματορροών εμφανίζει την αξία του επενδυτικού έργου, η οποία απεικονίζει την τιμή πώλησης του κατά το χρόνο έναρξης της λειτουργίας του.

Η μέθοδος της περιόδου επανείσπραξης (Payback period) Η περίοδος επανείσπραξης μιας επένδυσης είναι – ο αριθμός των ετών λειτουργίας της στον οποίο το άθροισμα των ταμειακών ροών, που θα προέλθουν από το έργο, να ισούται με το αρχικό ύψος της επένδυσης. – το άθροισμα των καθαρών λειτουργικών χρηματορροών (εισροών) ισούται με το άθροισμα των καθαρών επενδυτικών χρηματορροών (εκροών) Η ευρεία χρησιμοποίηση της μεθόδου οφείλεται – στο γεγονός είναι απλή και – τα αποτελέσματά της γίνονται εύκολα κατανοητά.

Πλεονεκτήματα της περιόδου επανείσπραξης Η ευρεία χρησιμοποίηση της μεθόδου οφείλεται – στο γεγονός είναι απλή και – τα αποτελέσματά της γίνονται εύκολα κατανοητά. Παρέχει ένδειξη της ρευστότητας και του κινδύνου – Όσο μικρότερη η περίοδος επανείσπραξης τόσο μικρότερος ο κίνδυνος τόσο μεγαλύτερη η ρευστότητα - μικρότερος ο χρόνος δέσμευσης των κεφαλαίων

Έστω ότι οι καθαρές χρηματορροές μετά από φόρους της εξεταζόμενης επενδύσεως έχουν προσδιοριστεί ως εξής: Ζητείται να προσδιοριστεί η αναμενόμενη περίοδος επανείσπραξης της επενδύσεως αυτής.

Η περίοδος επανείσπραξης του αρχικού κόστους της επενδύσεως ( χιλ.) είναι 4 έτη. Δηλαδή η επιχείρηση θα ανακτήσει το αρχικό κόστος της επενδύσεως μετά από 4 έτη.

Παράδειγμα: Έστω οι καθαρές χρηματορροές (μετά από φόρους) είναι

Επομένως, η περίοδος επανείσπραξης του αρχικού κόστους της επενδύσεως είναι μεταξύ 5 και 6 έτη. Για την ακρίβεια είναι 5 + 5/20 = 5 1/4 έτη, δηλαδή 5 έτη και 3 μήνες ή 0,25 *12 = 3 μήνες

Μια επενδυτική πρόταση γίνεται αποδεκτή, αν η αναμενόμενη περίοδος επανείσπραξης είναι μικρότερη από την απαιτούμενη περίοδο επανείσπραξης. π.χ. αν η παραπάνω επιχείρηση έχει καθορίσει ως απαιτούμενη περίοδο επανείσπραξης την περίοδο των 4 ετών, – τότε θα απορρίψει την πρόταση

Σε ορισμένες περιπτώσεις ο κανόνας της περιόδου επανείσπραξης χρησιμοποιείται ως περιορισμός στη διαδικασία λήψεως επενδυτικών αποφάσεων, – εξαιρούνται από περαιτέρω αξιολόγηση οι προτάσεις των οποίων η περίοδος επανείσπραξης είναι μεγαλύτερη από την απαιτούμενη Η απαιτουμένη περίοδος πρέπει να βασίζεται στη διάρκεια λειτουργικής ζωής της επένδυσης, – Ο κύκλος ζωής του προϊόντος που θα παραχθεί από την επένδυση, – Ο κίνδυνος οικονομικής απαξιώσεως λόγω τεχνολογικών εξελίξεων – Ο κίνδυνος αλλαγής των προτιμήσεις των καταναλωτών

Η επιχείρηση πρέπει να καθορίζει για κάθε επένδυση και την απαιτούμενη γι' αυτήν περίοδο επανείσπραξης, – ανάλογα με τη φύση και τους κινδύνους που συνεπάγεται η επένδυση αυτή για την επιχείρηση.

Η μέθοδος αυτή προσδιορίζει μόνο τη χρονική περίοδο λειτουργίας της επενδύσεως κατά την οποία αναμένεται να ανακτηθεί το αρχικό κόστος της – δίνει τον αναμενόμενο βαθμό ρευστοποιήσεως και όχι το βαθμό οικονομικής αποδόσεως της επενδύσεως.  Για το λόγο αυτό – Η μέθοδος αυτή πρέπει να χρησιμοποιείται σε συνδυασμό με τους κανόνες προεξοφλημένων χρηματορροών – εφόσον η επιχείρηση θεωρεί ότι ο βαθμός ρευστοποιήσεως της επενδύσεως αποτελεί επίσης σημαντικό παράγοντα για τη λήψη της σχετικής επενδυτικής αποφάσεως.

Δεν εξετάζει τις ετήσιες καθαρές λειτουργικές χρηματορροές που αναμένονται μετά την περίοδο επανείσπραξης έτος ή Επ ή Επ Αν η απαιτ. περιοδ. είναι τα 3 έτη επιλέγουμε την 1 Το μειονέκτημα αυτό είναι σημαντικό, – ο καθορισμός της απαιτούμενης περιόδου επανείσπραξης δεν βασίζεται συνήθως σε οικονομικούς παράγοντες – μάλλον εκφράζει την προτίμηση κινδύνου αναφορικά με την ρευστότητα της επένδυσης. Τα βασικότερα μειονεκτήματα της μεθόδου της περιόδου επανείσπραξης είναι τα εξής

β) Δεν εξετάζει τη χρονική αξία του χρήματος. – Όλες οι καθαρές λειτουργικές χρηματορροές σήμερα την ίδια αξία ανεξάρτητα από τον χρόνο στο οποίο αναμένεται η πραγματοποίηση τους. γ) Δεν λαμβάνει υπόψη ούτε και κατά την περίοδο επανείσπραξης, το κόστος των δεσμευόμενων στην επένδυση κεφαλαίων – επομένως δεν εξετάζει ένα σημαντικό στοιχείο κόστους της επένδυσης Τα βασικότερα μειονεκτήματα της μεθόδου της περιόδου επανείσπραξης είναι τα εξής

Οι καταναλωτές ενέργειας θεωρούν – τις επενδύσεις σε εξοικονόμηση ενέργειας δεύτερης προτεραιότητας συγκριτικά – με τις επενδύσεις για την επιχειρηματική τους ανάπτυξη. Η αξιολόγηση των επενδύσεων για επιχειρηματική ανάπτυξη γίνεται με μεθόδους προεξοφλημένων χρηματορροών χρησιμοποιώντας ως επιτόκιο προεξοφλήσεως το κόστος ευκαιρίας των κεφαλαίων 12% - 20%. Αντίθετα – για την αξιολόγηση επενδύσεων εξοικονόμησης ενέργειας χρησιμοποιούνται πολύ περιοριστικοί κανόνες λήψεως αποφάσεων – Μέθοδος επανείσπραξης

Σε μια έρευνα που έγινε από το Υπουργείο Ενέργειας της Μεγάλης Βρετανίας σε 80 επιχειρήσεις έδειξε ότι – οι 73 χρησιμοποιούσαν τον κανόνα της περιόδου επανείσπραξης στην αξιολόγηση των επενδύσεων εξοικονομήσεως ενέργειας. – Από τις 73 οι 63 ζητούσαν περίοδο επανείσπραξης μικρότερη από τρία χρόνια. Η δικιά μας εμπειρία σχετικά με τις μεθόδους αξιολογήσεως επενδύσεων για εξοικονόμηση ενέργειας είναι ότι, – η πλειονότητα των επιχειρήσεων χρησιμοποιεί περιόδους επανείσπραξης τόσο μικρές όσο ένα με δύο χρόνια.

Υπόθεση: Οι καταβολές γίνονται στο τέλος κάθε έτους Ο πινάκας εμφανίζει τα αποτελέσματα της αξιολογήσεως τριών αμοιβαίως αποκλειόμενων επενδύσεων. Αμοιβαία αποκλειόμενα λέγονται δύο ή περισσότερα επενδυτικά έργα όταν η αποδοχή του ενός από αυτά αποκλείει την αποδοχή των υπολοίπων. Η κατάταξη των επενδύσεων σε προτεραιότητα έγινε με βάση τον κανόνα της περιόδου επανείσπραξης.

Υπόθεση: Οι καταβολές γίνονται στο τέλος κάθε έτους Η τελευταία στήλη του πίνακα εμφανίζει την καθαρή παρούσα αξία καθεμιάς επενδύσεως, υποθέτοντας ότι το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως είναι r = 0,10. Για την επένδυση Α κάνουμε για παράδειγμα τους παρακάτω υπολογισμό σχετικά με τον κανόνα ΚΠΑ.

Η χρησιμοποίηση του κανόνα της (ΚΠΑ) καταλήγει στο συμπέρασμα ότι η επένδυση Γ αποτελεί την καλύτερη επενδυτική πρόταση. η Α έχει αρνητική (ΚΠΑ) και πρέπει να απορριφθεί χωρίς άλλη εξέταση, ενώ η Β γίνεται μεν αποδεκτή αλλά δεν επιλέγεται.

Ας υποθέσουμε ότι η συγκεκριμένη επιχείρηση χρησιμοποιεί τον κανόνα της περιόδου επανείσπραξης. Έστω ότι η απαιτούμενη περίοδο επανείσπραξης είναι δύο έτη. Με τη χρησιμοποίηση του κανόνα αυτού η επενδυτική πρόταση Γ απορρίπτεται, επειδή ο χρόνος επανείσπραξης είναι 4 έτη, και γίνονται αποδεκτές οι επενδυτικές προτάσεις Α και Β.

Μεταξύ των προτάσεων Α και Β, η Α είναι καλύτερη, επειδή έχει τη συντομότερη περίοδο επανείσπραξης. τα αποτελέσματα που δίνει ο κανόνας της περιόδου επανείσπραξης είναι πλήρως αντίθετα από τα αποτελέσματα του κανόνα της (ΚΠΑ)

Πρόσθετο μειονέκτημα της μεθόδου όταν εφαρμόζεται για την επιλογή μεταξύ αμοιβαίως αποκλειόμενων επενδύσεων, δεν λαμβάνει υπόψη τη διαφοροποίηση των εναλλακτικών επενδύσεων από απόψεως μεγέθους αρχικού κόστους επενδύσεως

Μερικές επιχειρήσεις που εφαρμόζουν τον κανόνα της περιόδου επανείσπραξης, χρησιμοποιούν – τις προεξοφλημένες καθαρές χρηματορροές της επενδύσεως. Στην περίπτωση αυτή η μέθοδος ονομάζεται προεξοφλημένη περίοδος επανείσπραξης (discounted payback period) – οι αναμενόμενες καθαρές χρηματορροές προεξοφλούνται σε παρούσα αξία με επιτόκιο που ισούται με το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως. Ουσιαστικά αναζητούμε την επένδυση που πρώτη θα δώσει ΚΠΑ = Ο

Προεξοφλημένη περίοδος επανείσπραξης Η προεξοφλημένη περίοδος επανείσπραξης του αρχικού κόστους της επενδύσεως προσδιορίζεται από την εξίσωση, έστω χ έτη όπου r παριστά το ετήσιο κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως.

Η βιομηχανική επιχείρηση "ΔΕΜ Α.Ε." επιθυμεί να προσδιορίσει την προεξοφλημένη περίοδο επανείσπραξης του αρχικού κόστους επενδύσεως Σχεδιάζει την εγκατάσταση μιας μονάδας συμπαραγωγής θερμότητας και ηλεκτρισμού για να καλύψει αντίστοιχες ενεργειακές ανάγκες της παραγωγικής της διαδικασίας. Το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως είναι 10%.

Οι ετήσιες καθαρές χρηματορροές (μετά από φόρους) της επενδύσεως είναι οι εξής:

Το συνολικό κόστος επενδύσεως θα επανεισπραχθεί μεταξύ 4 και 5 ετών. Η ακριβής περίοδος ισούται με /3725 = 4,48 ≈ 4,5 έτη ή 4 έτη και 6 μήνες

Ο κανόνας της προεξοφλημένης περιόδου επανείσπραξης είναι χρήσιμος στην περίπτωση που επιθυμούμε να εξετάσουμε – τον κίνδυνο από σημαντικές εξελίξεις του εξωτερικού περιβάλλοντος – που απειλούν τη μελλοντική συνέχιση της ωφέλιμης ζωής της επενδύσεως. Παραδείγματα τέτοιων εξελίξεων είναι – οι μεγάλες τεχνολογικές αλλαγές που μηδενίζουν την οικονομική αξία υφιστάμενων πάγιων περιουσιακών στοιχείων, – οι εθνικοποιήσεις εγκαταστάσεων σε ξένες χώρες κ.λπ. Αυτός ο κίνδυνος μπορεί να οδηγήσεις στη απότομη διακοπή μιας επένδυσης

Επομένως, ο κανόνας της προεξοφλημένης περιόδου επανείσπραξης μπορεί να χρησιμοποιηθεί για την αξιολόγηση του κινδύνου – που διατρέχει η επένδυση σχετικά με τη χρονική περίοδο κατά την οποία αναμένεται ότι θα λειτουργεί. Για παράδειγμα, ας υποθέσουμε ότι η επιχείρηση "ΔΕΜ Α.Ε." εξετάζει την επένδυση – για τη συμπαραγωγή θερμότητας και ηλεκτρισμού με αναφορά στο εργοστάσιο της που είναι εγκατεστημένο στη ξένη χώρα Β. Αν, τέλος, το εργοστάσιο εθνικοποιηθεί από τη ξένη κυβέρνηση σε χρόνο μικρότερο από 4,5 έτη, – τότε η επιχείρηση δεν θα επανεισπράξει το συνολικό κόστος της επενδύσεως.

Αν η επιχείρηση είναι σε θέση να εκτιμήσει τον κίνδυνο εθνικοποιήσεως – σε όρους χρονικής περιόδου – από την έναρξη της λειτουργίας της μονάδας συμπαραγωγής θερμότητας και ηλεκτρισμού, τότε ο κανόνας της προεξοφλημένης περιόδου επανείσπραξης προσφέρει μια κατάλληλη βάση για την ανάλυση κινδύνου της επενδύσεως.

Άσκηση: Οι ταμειακές ροές δυο επενδύσεων Α και Β είναι: A: (-2000, 500, 600, 700, 800) B: (-2000, 950, 850, 400, 300) Να βρεθεί η προεξοφλημένη περίοδος επανείσπραξης.